La demanda de dinero y la inflación

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La inflación del 21,8 por ciento acumulada en cinco meses y 48,8 por ciento en relación a un año atrás, se ubica como uno de los principales desafíos que enfrenta la economía de Argentina. Fenómeno conocido por todos, sufrido en mayor proporción por los más pobres, por los sectores con precios controlados que suben bien por debajo del promedio al que van sus costos y ciertamente beneficioso para el fisco, parece un sello característico de la Argentina moderna (y de unos pocos casos a nivel internacional). Distinguir las características del proceso inflacionario resulta una tarea tan desafiante como prioritaria frente a un debate entre sordos.

Una confusión recurrente suele ser la relevancia de cada posible factor explicativo de la inflación. Ubicar como principal causa el aumento de los precios internacionales, las “vivezas” de formadores de precios o algún plan malévolo de los analistas económicos que coordinan expectativas según su afinidad política y la del Gobierno de turno carece de todo sentido.

La omisión explícita de la política monetaria y la demanda de dinero como dos cuestiones centrales de la dinámica de precios es un error que suele llevar a diagnósticos y recetas que terminan con resultados indeseados. El impacto sobre la brecha cambiaria de sostener la demanda de pesos con cepo, termina tarde o temprano impactando sobre la dinámica de precios, sobre todo si el Banco Central decide administrar el suministro de dólares a la importación.

La disponibilidad de dólares adicionales en 2021, (por la suba en el precio de la soja y los DEG que vendrán del FMI) redujeron esta presión respecto al pico observado en octubre pasado, pero la distorsión continuará metiendo presión sino se resuelve el frente externo en el marco de un plan.

Claro que en el extremo opuesto, suponer que sólo con un instrumento (la tasa de interés) se puede bajar de prepo una inercia inflacionaria que hoy ronda el 50 por ciento sin tener en cuenta la distorsión de precios relativos, ni el déficit fiscal y externo de partida, también puede no tener los efectos deseados.

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Sobre todo, cuando la consolidación fiscal que hoy se está dando después del pico de 6,4 por ciento de déficit primario observado en 2020 con la cuarentena eterna no se sostiene en 2022 si no aparecen definiciones sobre la movilidad previsional y/o las tarifas.

Las diferentes interpretaciones pueden llevar a sesgos y confusiones que suelen justificar pensar a Argentina como un caso “especial” que debe ser enfrentado con recetas igualmente “especiales”. Estas recetas suelen llevar a resultados poco exitosos, que muchas veces son tomados como razones para implementar más medidas especiales. Ya puede uno darse cuenta de cómo esto puede retroalimentarse y escalar fácilmente.

La formulación de un plan económico robusto en el marco de un acuerdo con el FMI que descomprima la concentración de vencimientos con el organismo que arrancan en septiembre próximo es la pata fundamental para poder lograr una estabilización de corto plazo que permita apuntalar la demanda de dinero y comenzar un sendero de reducción de la inflación.

La salida de corto plazo sin un fuerte fundamento suelen carecer de eficacia de largo plazo debido a que fallan en guiar las expectativas de los agentes. Puede pensarse este punto a partir de la inversa: se han podido implementar planes en Argentina que han logrado una rápida reducción de la inflación simplemente planteando un esquema con diagnósticos y objetivos claros. Debe destacarse que todo plan, tarde o temprano, se enfrenta con particularidades del entramado institucional argentino.

Sin embargo, estas “particularidades argentinas” para nada serán solucionadas renunciando a la política monetaria como instrumento y dejando un Banco Central sin reputación ni credibilidad. Los planes deben ser coherentes, eliminar en lo posible la dominancia fiscal y considerar una política de ingresos, pero eso no quita la importancia de la política monetaria.

Hoy por hoy se observan intentos de una consolidación fiscal en el margen y un prudente manejo de las cuestiones financieras y monetarias que van en la dirección correcta. En este punto se destaca la estrategia de financiamiento de mercado del fisco en pos de reducir la emisión de corto plazo (con una demanda de dinero sostenida con cepo cambiario, apreciación real y negociaciones con actores del mercado financiero). Ese kit de políticas traerá resultados positivos siempre y cuando el discurso desde la política no siga afectando la débil demanda de dinero.

Sin embargo, esto no está exento de debilidades y posibles riesgos: el financiamiento a partir de activos ligados a la inflación dificultan su licuación (sacando uno de los pocos efectos positivos de la inflación) y la calma de los tipos de cambio paralelos pueden no ser algo permanente. Finalmente, si bien la política de ingresos juega un rol importante en el manejo de la política económica (sobre todo si se desea un aumento de salarios reales) debe entenderse que con eso solo no alcanza.

La reducción del déficit y el financiamiento monetario, junto con un manejo muy cuidadoso de la demanda de dinero y la mejora en el balance del BCRA (más dólares y menos pesos), sin duda pueden traer beneficios a mediano plazo. En ese contexto, cuidar la demanda de dinero significa tener en cuenta como cada una de las políticas tomadas afectan la percepción y los incentivos de los agentes y cómo esto se traduce en su demanda de activos locales (que incluye la moneda).

Por el momento, con bonos rindiendo 18 por ciento, cepo cambiario y dudas persistentes, la brecha cambiaria es una variable a seguir de cerca. Anclas nominales y medidas parciales pueden tener un efecto positivo en el corto pero no constituyen elementos de largo. Volver a darle un rol predominante a la política monetaria y generar planes consistentes y creíbles que permitan reducir rápidamente la inflación resulta hoy por hoy una prioridad.

* Analista de Eco Go