Otra política en el mercado cambiario: ¿valdrá la pena?

Economista, director de FIEL

La brecha cambiaria se redujo en los últimos días, en parte por medidas que no son sostenibles y en parte por alguna señal en los “fundamentals”.

Por un lado, la venta de bonos en dólares por parte de organismos oficiales equivale a colocar deuda en el mercado a tasas superiores al 15 por ciento anual en esa moneda. Puede ayudar a comprimir transitoriamente la brecha cambiaria, pero el costo futuro es enorme.

En el mismo sentido, continuar reduciendo reservas internacionales para sostener el tipo de cambio oficial tampoco luce una estrategia sostenible en el tiempo, dada la precaria situación de reservas netas del BCRA.

¿Valdrá la pena incurrir en medidas que dan un alivio transitorio pero que generan un daño permanente?

Por otro, durante los primeros 27 días de octubre, el BCRA prácticamente no emitió para financiar al Tesoro. Ello fue posible porque el Gobierno colocó deuda neta (por encima de los vencimientos del mes) por alrededor de 230.000 millones de pesos. Dado que la emisión de pesos durante el año es la principal razón por la que se dio un aumento notable en la brecha cambiaria, una señal de moderación en tal sentido es más que bienvenida.

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El Gobierno también ha anunciado que tratará de financiarse más con emisión de deuda en el mercado local en lo que resta del año y que prevé más financiamiento para el déficit primario proyectado para 2021, en parte recurriendo a los organismos multilaterales y en parte obteniendo más financiamiento del mercado local. Estos supuestos parecen muy optimistas.

Los vencimientos de capital e intereses con organismos internacionales previstos para el año próximo son del orden de U$S 8.500 millones. Si se excluye al FMI, se deberían devolver alrededor de U$S 3.000 millones.

El déficit primario incluido en el presupuesto es del orden de U$S 15.000 millones al tipo de cambio promedio del año. Aparentemente, el gobierno buscaría que los organismos internacionales financien alrededor del 20 por ciento de ese desequilibrio. Sin embargo, desde 1993 hasta 2019, sólo en el año 1998 los multilaterales (excluyendo al FMI) aportaron neto U$S 2.000 millones y en 1999, 2009 y 2018 unos U$S 1.000 millones.

En general, los nuevos préstamos son similares a lo que vence de préstamos anteriores. Buscar desembolsos netos por U$S 3.000 millones luce demasiado optimista, sobre todo cuando no es claro cuál es el programa económico de mediano plazo del Gobierno.

Por su parte, los vencimientos de deuda con el sector privado son del orden de U$S 10.500 millones en 2021. Tampoco parece que haya mucho espacio para colocar deuda por encima de esos vencimientos. En verdad, dada la alta desconfianza, lo que se necesita es una mayor reducción del déficit fiscal primario.

El Gobierno parece creer que un aumento en la inversión pública ayudaría a reactivar la economía, pero si el desequilibrio fiscal asociado impacta en la brecha cambiaria y/o en el riesgo país, el efecto neto puede ser contractivo. Las estimaciones de los multiplicadores fiscales no recogen adecuadamente la carga que para la economía representa una desconfianza enorme.

Además, en un escenario de estrechez fiscal el Gobierno debería avanzar con más velocidad en la agenda estructural que no genera costo fiscal pero que mejora la situación del sector privado. Una ambiciosa reforma laboral y una clara señal de integración comercial (por ejemplo, promoviendo que se firme el acuerdo Unión Europea-Mercosur) podría ayudar a cambiar algo las expectativas negativas para la inversión y las exportaciones que generaron la inconsistencia macro, y decisiones y acciones impulsadas por miembros de la coalición gobernante.

Retirar el proyecto de impuesto a las grandes fortunas también ayudaría a mejorar las señales para los ahorristas.

Es un gravamen mal diseñado y expropiatorio y que carece de sentido luego de la fuerte suba del impuesto a los bienes personales aprobada apenas asumió el gobierno actual.

El Gobierno no despierta confianza y, en ese contexto, se requieren señales contundentes hacia una consolidación más rápida del déficit fiscal. No alcanza con anunciar que no se utilizarán adelantos transitorios en lo que resta del año (cuando el BCRA también le aporta al Tesoro utilidades que no son tales) o que tratará de emitir más deuda, cuando ésta alcanza a 95 por ciento del PIB y en el mercado secundario tiene un rendimiento de 16 por ciento anual en dólares.

El camino para recorrer es largo. No alcanza con que el Gobierno deje de ponerse palos en la rueda al apoyar medidas anti-mercado de una parte de los miembros de la coalición o que lentamente vaya adaptando su programa fiscal a una realidad mucho más desafiante de la que proyectaba hace unas semanas atrás. Es necesario que se ponga delante de los acontecimientos.